Reservas y Pasivos del BCRA a fin de Marzo de 2009

La persistente salida capitales instal� un encendido debate entre los economistas respecto a la composici�n de las reservas del BCRA. En efecto, es que la misma altera su composici�n por dos efectos: Por un lado, los pr�stamos del BIS al BCRA permitieron financiar parte de la salida de capitales sin por ello observar una reducci�n en las reservas. Por el otro, parte de la salida de capitales vuelve al BCRA pero en forma de encaje ante nuevos dep�sitos privados en moneda extranjera.

Ambos efectos, mayores pr�stamos y mayores encajes, son pasivos en d�lares del BCRA. El primero es un pasivo contra no residentes y el segundo contra residentes. El debate se centra en si hay que restar uno s�lo, ambos, m�s pasivos, con el objetivo de saber la posici�n neta del BCRA.

El an�lisis no es menor dado que con los mercados de deuda cerrados, la composici�n de las reservas es un indicador no s�lo de la capacidad del pago de la deuda externa, sino tambi�n de la capacidad del BCRA de afrontar la salida de capitales sin necesidad de devaluar la moneda nacional.

En tal sentido, los cuadros adjuntos si bien son con informaci�n a fin del mes de marzo, permiten tener una mayor apertura de las reservas del BCRA, como detalle de los pasivos en moneda extranjera del BCRA.

Al margen de los pasivos en d�lares que se resten, igualmente se advertir� que si bien la posici�n del BCRA actualmente es holgada, la misma dif�cilmente resista una salida de capitales de u$s23.000 millones como se observ� los �ltimos 4 trimestres. Si la econom�a y la moneda toleran tal salida de capitales es s�lo por el abultado super�vit comercial. Ese es el dato a seguir, por lo menos mientras contin�en los mercados cerrados.

Raconto Hist�rico de la Salida de Capitales, 1992 - 2008

En la Convertibilidad, al tener d�ficit cr�nico de la balanza comercial en virtud del atraso cambiario, la econom�a era dependiente de la entrada de capitales. Para sostener el crecimiento el Gobierno importaba ahorro externo, aumentando la deuda p�blica en m�s de u$s80.000 millones en todo el periodo, adem�s de vender YPF por poco m�s de 10.000 millones. Cuando el sector privado consider� que ese endeudamiento era insostenible, comenz� la salida de capitales.

En 2001 salen u$s16.600 millones de capitales privados, que financi� el Gobierno mitad con p�rdida de reservas y la otra mitad con un pr�stamo del FMI. Finalmente a fin de 2001 se deval�a, lo que implic� una transferencia del riesgo cambiario a toda la sociedad, dado que el Gobierno aument� la deuda p�blica para financiar tambi�n la salida de capitales. En efecto, hoy d�a la sociedad tiene que pagar mayores impuestos para pagar los intereses de la deuda p�blica contra�da en la convertibilidad, a�n tras el canje de 2005.

.

En la post convertibilidad, al tener super�vit comercial producto del tipo de cambio competitivo y excelentes precios externos, la salida de capitales privados se financia no con aumento de deuda p�blica o disminuci�n de activos p�blicos, sino que se financia con el propio super�vit comercial que genera el sector privado. En 2005 entran nuevamente capitales por la inminente finalizaci�n del exitoso canje de deuda p�blica.

.

Entre 2006 y 2007 entran capitales privados pero en menor magnitud, principalmente por el deterioro en la posici�n fiscal y la manipulaci�n del IPC que hace perder nuevamente la confianza en la econom�a. En 2008 arranca un fuerte proceso de salida de capitales que sum� u$s9.600 millones que se financi� principalmente con el super�vit comercial, sin endeudar al Gobierno Nacional.

Las Decisiones que Enfrenta el Gobierno

Informe Mensual - Abril 2009 (Versi�n PDF)

"Las Decisiones que Enfrenta el Gobierno"

Por Juan Sommer

Es dif�cil imaginar un escenario post electoral, cualquiera sea el resultado, sin modificaciones en la pol�tica econ�mica actual para revertir la ca�da del nivel de actividad econ�mica. La crisis econ�mica y financiera internacional m�s los desequilibrios que se estuvieron generando en el proceso de expansi�n de los �ltimos a�os, sumado a la falta de acceso al financiamiento externo e interno, exige cambios coherentes en la pol�tica econ�mica para revertir el estado actual de la econom�a, a�n en un contexto internacional que hoy se proyecta m�s favorable que el vigente desde agosto de 2008.

La crisis internacional ha acelerado el proceso de reducci�n del crecimiento de la actividad econ�mica que ya se ven�a observando desde antes de su plena manifestaci�n y ha puesto en riesgo la continuidad de los super�vit externos y fiscales.

Los mecanismos de transmisi�n de la crisis son comunes a pr�cticamente todos los pa�ses. Para frenarlos, la mayor parte de los pa�ses han aplicado una combinaci�n de pol�ticas monetarias y fiscales. En nuestro pa�s ha habido muchos anuncios en ese sentido pero de poca acci�n efectiva, en parte porque, como se�alamos en nuestros informes, el pa�s no tiene acceso al financiamiento externo, existe incertidumbre sobre la pol�tica cambiaria que se manifiesta en una tendencia a la reducci�n de la demanda de pesos y tambi�n porque se registra una relativamente alta tasa inflaci�n pese a la ca�da en el nivel de actividad. La salida de capitales, que se profundiza con la crisis del campo, es el rasgo distintivo de nuestro pa�s que potencia los impactos de la crisis financiera internacional.

Sin embargo, a diferencia de oportunidades anteriores de dolarizaci�n de portafolios, la salida de capitales que erosiona la posibilidad de crecimiento desde hace varios trimestres, no ha tenido hasta el presente consecuencias tan significativas sobre variables macroecon�micas claves, como ser el tipo de cambio y las tasas de inter�s. De todos modos, los riesgos de que ello se produzca aumentan si persiste la salida de capitales.

En este contexto las preguntas que cabe formular se refieren a las medidas que podr�a tomar el Gobierno para enfrentar este escenario, medidas que principalmente se inscriben en el campo fiscal y de la pol�tica cambiaria y monetaria.

No es simple responder a la mayor�a de las preguntas antes sugeridas porque hay demasiados variables en juego. Por ello solo apuntamos a aportar elementos que contribuyan a responderlas evaluando el deterioro que se est� registrando a nivel macroecon�mico e indicando factores que lo pueden mejorar o empeorar, entendiendo que ello determinar� la profundidad de las medidas a ser tomadas.

El Balance Cambiario del Sector Privado - I Trim. 2009

El cuadro adjunto refleja el Balance Cambiario del Sector Privado del primer trimestre de este a�o. El mismo permite detallar todas las operaciones que el sector privado (incluyendo al sistema financiero) realiz� en moneda extranjera en un periodo determinado.

La cuenta corriente del sector privado sum� u$s3.140 millones en los primeros tres meses de este a�o, magnitud que es u$s715 millones menor que en igual trimestre del 2008.

.

Entre los principales componentes de la cuenta corriente, el saldo de la Balanza Comercial por mercanc�as sum� u$s3.589 millones, mientras que el pago de Intereses de deuda privada y trasferencias de utilidades resto u$s749 millones.

.

Por su parte, en l�nea con nuestras estimaciones, la cuenta capital y financiera del sector privado arroj� un d�ficit de u$s4.616 millones en los primeros tres meses del a�o.

.

Entre sus principales componentes se destaca la "Formaci�n de Activos Externos" (salida de capitales) que sum� un total de u$s5.684 millones.

.

En los �ltimos doce meses la salida de capitales privados sum� u$s26.500 millones. Esta demanda fue financiada en su mayor parte por el super�vit en cuenta corriente que genera la balanza comercial. Incluso ello se vi� en los primeros meses de este a�o donde el desplome de las importaciones permiti� mantener el super�vit comercial pese a la baja en el precio de la soja y el petr�leo.

.

La diferencia entre el resultado de cuenta corriente (u$s3.140) y el d�ficit de cuenta capital (u$s4.616) refleja la demanda de d�lares del sector privado que termina financiando el BCRA para que no aumente el tipo de cambio. En efecto, en primer trimestre de 2009 el BCRA vendi� divisas al sector privado por u$s1.476 millones con tal objetivo, y u$s7.700 millones en los �ltimos 12 meses.